ERAMET

Eramet est un groupe minier et métallurgique français, implanté dans 20 pays, et dont les activités concernent surtout le nickel et le manganèse. Le groupe réalise un CA supérieur à 3 Mds euros, à travers 3 branches principales : Eramet Nickel (25% du CA en 2014), Eramet Manganèse (45% du CA) et Eramet Alliages (30% du CA).

Le pôle Manganèse est donc le plus important du groupe. En 2015, ce pôle, malgré un contexte difficile, marqué par une baisse des cours du manganèse (-49%), a limité la chute de son CA (-3% seulement à 1625m) et généré un bénéfice opérationnel courant de 58m euros, contre 137m en 2014. Soulignons qu'en 2013, le bénéfice s'était élevé à 218m, soit une marge courante de presque 14%. En ce qui concerne le free cash-flow du pôle, il s'est élevé à 314m en 2013, et 140m en 2014.

La branche Alliages comporte 2 sociétés, Aubert & Duval, qui fournit principalement l'industrie aéronautique et Erasteel, spécialiste des aciers rapides. Cette branche a enregistré un CA 2015 de 991m euros, en hausse de 6% par rapport à 2014, et généré un bénéfice opérationnel courant de 27m, nettement plus élevé qu'en 2014 (23m), malgré une perte importante (-23m) chez Erasteel. Parmi les concurrents présents sur ce secteur, on peut citer l'Autrichien VoestAlpine.

La branche Nickel, en revanche, constitue une source d'inquiétude. Son CA 2015 a enregistré une baisse de 12% à 686m (781m en 2014), tandis que le résultat opérationnel courant était négatif de 261m. Ce résultat opérationnel n'a cessé d'être négatif depuis 2013 (222m en 2013, 52m en 2014). Avec une production d'environ 53.000 tonnes/an, Eramet n'est que le 7ème producteur mondial de nickel, loin derrière les leaders : Norsk Nickel (environ 270.000 tonnes par an), Vale (231.000 tonnes), Glencore (144.000 tonnes).

En ce début d'année 2016, le prix de revient chez SLN s'élève à 5,8$/livre, soit un niveau inférieur à la moyenne des cours du nickel sur 45 ans (7,2$ selon les calculs de Nickel West en octobre 2015), mais très supérieur aux prix de vente actuels (environ 3,8$).

En raison des pertes enregistrées en 2013, 2014 et 2015 (714 millions), l'endettement net d'Eramet a fortement progressé, de 218m au 31 décembre 2013 à 547m fin 2014 à 878m fin 2015. Soit un ratio endettement net/fonds propres... 1780On comprend mieux pourquoi le Management a fait de la préservation du cash une priorité absolue.

Vu la chute du cours de bourse, qui a réduit la capitalisation boursière d'Eramet à moins de 500m $, l'action Eramet est désormais souvent considérée comme une « small cap ». Le Finlandais Outokumpu (capitalisation de 1400m $) bénéficie, lui, du statut de « mid-cap ». A titre de comparaison, Rio Tinto capitalise environ 50 Mds $, BHP Billiton 38 Mds.

Sur la base des cours actuels (17 euros), la capitalisation boursière s'élève à 450m euros, soit 14% du CA 2015 et 25% des fonds propres (1780m à fin décembre 2015), ce qui est extrêmement faible.

Si l'on estime - l'activité nickel à zéro, en raison des lourdes pertes subies entre 2013 et 2015 ;

• l'activité manganèse à environ 1400m (10 fois le free cash flow généré en 2014)
• l'activité alliages à 250m (environ 25% du CA 2015),

l'actif net réévalué ressort à 61 euros.

De ce chiffre, les investisseurs les plus prudents retireront l'endettement net, soit 900 millions, ce qui donne un actif net réévalué de 31 euros, qui constituera donc notre objectif de cours le plus prudent. Vraisemblablement trop prudent d'ailleurs, au vu des taux d'intérêt actuels...