Le T2 de Lear Corporation (26 juillet) : moins brillant qu’il n’y paraît

Rappels historiques

Lear Corporation est un équipementier automobile de premier rang, spécialisé dans les sièges (76% du CA) et les systèmes électriques (24% du CA). En juillet 2009, il s’est placé sous la protection de la loi sur les faillites américaine, régime d’où il est sorti en novembre de la même année. Ses principaux clients sont Ford, GM et BMW.  

Activités

En 2012, Lear avait réalisé un CA total de 14,6 Mds $. Au T2 2013, le CA s’est élevé à 4113m $, en progression en données publiées de 12%. Le pôle Sièges a progressé de 10%, le pôle Electricité de 19%.

Pour l’ensemble de 2013, Lear anticipe désormais une croissance du CA de 8%, au lieu d’une croissance comprise entre 4 et 5%.

D’un point de vue géographique, l’Europe a vu son CA progresser de 13%, à 1584m, soit une jolie performance que Lear explique assez peu. Curieusement, la croissance est moins forte en Amérique du Nord (+ 6%, à 1550m). L’Asie progresse évidemment plus vite (+15% à 705m) et l’Amérique du Sud également (+50% mais à seulement 274m).

Résultats

Marge d’exploitation (avant frais généraux du siège social) de 5,8% dans les sièges, en baisse par rapport à T2 2012, et de 9,7% dans les activités Electriques, en forte progression par rapport à la même période. La marge d’exploitation du groupe ressort à 4,9% après frais de siège, contre 5,2% au T2 2012. Le bénéfice net consolidé chute de 5%, en raison d’impôts plus lourds et d’une moindre contribution des sociétés mises en équivalence.

En raison surtout du moindre nombre d’actions, le bpa du trimestre passe de 1,45$ à 1,62$, en hausse non pas de 20% comme le dit la société, mais plutôt de 12% (le bpa 2012 retraité étant plutôt de 1,45$ et non 1,35$). Le free cash-flow du T2 2013 s’élève à 74m $. Lear anticipe un free cashflow de 300m sur l’ensemble de l’exercice, soit environ 10% de plus qu’en 2012 (hors acquisition de Guilford Mills).

Situation financière

Les fonds propres à fin juin s’élèvent à 2790m, soit 32,6$ par action. L’endettement long terme reste contenu, à 1784m. Le groupe est ambitieux et investit lourdement pour accompagner ses clients : 300m en 2011, 688m en 2012 (y compris l’acquisition de Guilford aux USA) et 450m en 2013 (e). En janvier 2013, le groupe a émis un emprunt obligataire de 500m $ à un taux de 4,75%, sur 10 ans.

Le groupe présente également la caractéristique de dépenser des montants importants pour racheter ses propres titres : 500m $ en 2012 ! soit 166% du free cash flow 2013 (e). C’est beaucoup, voire excessif si on se rappelle qu’en 2009, Lear n’a pas hésité à faire faillite plutôt que de rembourser ses créanciers.

Eléments d’évaluation

Sur la base d’un cours de bourse de 70$ le 1^er août, le ratio capitalisation/CA s’élève à 38%, ce qui est relativement faible. Le P/E 2013 s’élève à 11,8 , un ratio qui n’est ni très élevé, ni très attractif. Le cours représente environ 2,1 fois les fonds propres par action. Le ratio free cashflow/capitalisation s’élève à 5,2%, ce qui à nouveau n’est ni très cher, ni très attractif.

On peut toutefois penser qu’une entreprise qui a déjà eu recours à la Loi sur les Faillites mérite une décote, vu le risque non négligeable qu’elle prenne à nouveau cette mesure.

Dans ces conditions, et malgré la bonne orientation du CA, il nous paraît préférable de ne pas investir dans les actions Lear Corp.